بررسی کارایی صندوق های سرمایه گذاری مشترک براساس مدل‏ های تحلیل پوششی داده ها

نوع مقاله: مقاله پژوهشی

نویسندگان

1 دانشجوی دکتری مدیریت مالی، دانشگاه امام صادق (ع)، تهران ، ایران

2 دانشجوی کارشناسی ارشد مدیریت مالی، دانشگاه امام صادق (ع) ، تهران ، ایران

چکیده

صندوق ­های سرمایه گذاری مشترک در بورس های دنیا با هدف افزایش کارایی و رونق سرمایه­گذاری در بازارهای سرمایه استفاده می گردند و نقش با اهمیتی در تجهیز منابع مالی و هدایت آن به سوی ظرفیت‏های تولیدی دارند. فلسفه اصلی تاسیس این صندوق­ها جمع آوری وجوه و سرمایه گذاری آنها در مجموعه متنوعی از اوراق بهادار (سهام، اوراق قرضه و سایر انواع اوراق بهادار) است. بررسی کارایی این صندوق­ها با توجه به حجم بالای خرید و فروش آنها در بازار سرمایه از جمله مباحث اصلی در مورد آنها است. در این تحقیق براساس روش ناپارامتریک تحلیل پوششی داده­ها صندوق­های سرمایه گذاری موجود تا اردیبهشت 1390 براساس مدل­های BCC و CCR رتبه‏بندی شده­اند و براساس تحلیل میانگین بازدهی به مقیاس در مورد صندوق­های سرمایه گذاری در بازار سرمایه ایران بررسی شده است و در نهایت براساس مدل اندرسون و پیترسون (A&P) رتبه‏بندی جامعی از صندوق­ها ارائه شده است. نتایج نشان دهنده این است که 16 صندوق براساس مدل CCR بر روی مرز کارایی قرار دارند و براساس مدل BCC تعداد صندوق­های کارا 18 عدد است. در سطح اطمینان 95 درصد نتایج حاصل از دو روش یکسان نیست و در نتیجه بازده به مقیاس صندوق­ های سرمایه گذاری متغیر است.

کلیدواژه‌ها


عنوان مقاله [English]

Evaluating the Efficiency of Mutual Funds Based on DEA Models

نویسندگان [English]

  • Hamed Tajmir riyahi 1
  • Salman Esmaeili 2
  • M.H Habibi 2
1 Finance PhD student, Imam Sadiq University, Tehran, Iran
2 Finance master student, Imam Sadiq University, Tehran, Iran
چکیده [English]

Mutual funds are used in stock exchanges in the world with the goal of increasing efficiency and boosting investment in capital markets and have an important role in financing resources and leading it to the production capacity. The philosophy of establishing these mutual funds is to gather funds and invest them in a collection of diverse securities (stocks, bonds and other kinds of securities). The efficiency of mutual funds with regard to the high volume of their buying and selling in the capital market is the main discussions about them. In this research, based on Data Envelopment Analysis that is a nonparametric method, the mutual funds existing until May 2011 are ranked based on BCC and CCR models, then return on scale of them is examined and finally, mutual funds are ranked by A&P model. The results show that 16 and 18 mutual funds are on the efficiency boundary based on CCR  and BCC models, respectively. Return on scale for mutual funds is not constant.

کلیدواژه‌ها [English]

  • Mutual funds
  • Data Envelopment Analysis
  • Return on scale
  • Efficiency

1- مقدمه

رشد صندوق‌های سرمایه­گذاری مشترک در چند دهه گذشته اشاره به این نکته دارد که آنها به عنوان یک نهاد سرمایه­گذاری جدید توانسته­اند میان
 سرمایه گذاران جای خود را باز کنند. رونق بازارهای سرمایه از یک طرف و نیاز به دانش و تخصص برای سرمایه گذاری مطمئن موجب شد انواع مختلفی از صندوق­های سرمایه گذاری مانند صندوق­های سرمایه گذاری مشترک، صندوق­های سرمایه گذاری پوششی و انواع دیگر در بازار سرمایه شروع به کار کنند. اگرچه تاریخ تشکیل صندوق‌های سرمایه گذاری به قرن هیجدهم میلادی در انگلستان بر می‌گردد ولی نخستین صندوق‌های سرمایه گذاری به شکل امروزی در سال 1924 در شهر بوستون آمریکا تشکیل گردید. از آن سال تاکنون، صندوق‌های سرمایه گذاری در جهان به صورت گسترده­ای فعالیت خود را توسعه داده‌اند به طوری که طی سالیان گذشته تعداد این صندوق‌ها در دنیا همواره روندی صعودی داشته و این تعداد از 51671 صندوق در سال 2000 به پیش از 66350 صندوق در پایان سال 2007 رسیده است که می‌تواند ملاک خوبی برای جذابیت این نهاد مالی برای سرمایه گذاران و موفقیت آنها در بازارهای سرمایه محسوب شود (سازمان بورس و اوراق بهادار، 1389). صندوق­های مشترک سرمایه گذاری هرچند در ایران سابقه­ای به قدمت این صندوق­ها در دنیا ندارد ولی رشد این نهاد مالی جدید بسیار زیاد بوده است به گونه ای که ظرف مدت کوتاهی بیش از 100 صندوق سرمایه گذاری در بازار سرمایه ایران شروع به کار کردند.

همانند تمامی نهادهای مالی، بازدهی و کارایی این نهاد جدید از بدو پیدایش مورد توجه محققان و فعالان بازار سرمایه بوده است. ارائه انواع ابزارهای سنجش بازدهی مانند شاخص ترینور[1]، جنسن[2] و شارپ[3] را می­توان نخستین تلاش­ها در این راستا دانست. همزمان با افزایش صندوق­ها روش­های جدیدتری نیز برای محاسبه کارایی و بازدهی استفاده شد، که روش­های سنجش کارایی تحقیق در عملیات و به خصوص روش پیشرفته تحلیل پوششی داده­ها را می­توان از جمله آخرین دستاوردهای علمی در زمینه سنجش کارایی صندوق­های سرمایه گذاری مشترک دانست که نشأت گرفته از تلفیق علم مالی و دانش تحقیق در عملیات است.

تحلیل پوششی داده­ها[4] (DEA) سنجش جایگزینی برای محاسبه عملکرد پرتفوی است و می‌تواند برای رفع برخی مشکلات سنجه­های سنتی کارایی استفاده شود. DEA روش تحلیل ناپارامتریک مبتنی بر برنامه ریزی خطی است و برای تجزیه و تحلیل توابع تولید از طریق ایجاد مرز کارایی بکار می‌رود. یکی از دام‌های سنجش‌های کارایی سنتی، تلاش برای تعریف معیار[5] مناسب است؛ مزیت DEA با توجه به ناپارامتریک بودن آن این است که مستلزم هیچ الگوی تئوریکی مانند CAPM [6] یا تئوری قیمت گذاری آربیتراژ[7] (APT) به عنوان معیار به کار گرفته شده، نیست و  به جای آن، کارایی نسبی یک صندوق را در رابطه با صندوق‌های بهینه می‌سنجد (اندرسون[8] و همکاران، 2004).

 

2- ضرورت انجام پژوهش

بررسی کارایی ابزارهای مالی از دیرباز مورد توجه محققان بوده است، محققان مالی با توجه به دانش مالی سنجه­هایی به تناسب ابزار مورد مطالعه ارائه کردند که سنجه­هایی مبتنی بر شاخص­های ریسک و بازده از مهمترین آنها بوده است. بعد از آن که مفروضات خطی بودن، کارا بودن بازارهای مالی، توزیع نرمال بازدهی سهام مورد تردید واقع شد، استفاده از ابزارهایی که بتواند براساس مفروضات واقعی میزان کارایی ابزارها و نهادهای مالی را بسنجد، دو چندان شد. سرآغاز این تلاش­ها استفاده از علوم دیگر به خصوص تحقیق در عملیات و روش­های ریاضی موجود در آن برای سنجش کارایی ابزارهای مالی بود. یکی از روش­هایی که توانسته است در سال­های اخیر جای خود را در میان بقیه روش­ها باز کند تحلیل پوششی داده­ها است که به خاطر مزیت­های فوق العاده آن مورد تاکید اکثریت محققان واقع شده است.

در مقالات متعدد همانگونه که در ادامه بیان خواهد شد، مزیت روش تحلیل پوششی داده­ها نسبت به روش­های قبلی بررسی کارایی و رتبه‏بندی صندوق‏ها همچون روش جنسن، ترینور و شارپ که همگی بر مبنای رگرسیون است، با توجه به عدم نیاز به فرض خطی بودن بازدهی آنگونه که در رگرسیون مطرح است اثبات شده است و این روش در مورد صندوق­های سرمایه­گذاری کشورهای مختلف مانند انگلیس، آمریکا، یونان و چین مورد آزمون واقع شده است. در بازار سرمایه ایران مقالات نسبتاً زیادی به اجرا و آزمون روش­های مبتنی بر رگرسیون در مورد صندوق­های مشترک سرمایه گذاری پرداخته­اند، ولی تاکنون کارایی این صندوق­ها براساس روش تحلیل پوششی داده­ها آزموده نشده است، از این رو، در بازار سرمایه ایران میزان کارایی این صندوق­ها محل سوال است که مقاله پیش رو در صدد جوابگویی به این سوال است.

 

3- ادبیات پژوهش

از جمله تحقیقات انجام شده در مورد صندوق­ها که در آن از روش­های تحلیل پوششی داده­ها استفاده شده است، می­توان به مقاله اندرسون و همکاران در سال 2004 اشاره کرد که به بررسی کارایی صندوق­های سرمایه گذاری مشترک براساس مدل­های ناپارامتریک پرداختند و در آن از مدل­های BCC و CCR برای اندازه­گیری کارایی استفاده کردند. (اندرسون و همکاران، 2004) در تحقیق دیگری گروگوریا[9] 2006 به بررسی عملکرد صندوق­های سرمایه­گذاری مشترک امریکا براساس مدل های DEA پرداخت و در آن از مدل BCC بهره برد. در این زمینه تحقیقات مشابهی در سال­های مختلف توسط دیگر محققان از جمله کوئسمن[10] در سال 2007 (کوئسمن، 2007) و گالاگدرا[11] (2002) در مورد صندوق­های سرمایه­گذاری استرالیا انجام شده است.

در ایران تحقیقات بسیار معدودی در مورد بررسی عملکرد صندوق­های سرمایه گذاری مشترک، انجام شده است از جمله مقاله «ارزیابی عملکرد صندوق‏های سرمایه گذاری سهام در ایران» که در آن عملکرد صندوق­ها با توجه به بازده تعدیل شده بر اساس ریسک آنها با استفاده از معیارهای شارپ، ترینر، سورتینو و جنسن اندازه گیری شده است. (سعیدی و مقدسیان، 1389) تاکنون تحقیقی در زمینه سنجش کارایی این صندوق­ها براساس روش­های تحلیل پوششی داده­ها انجام نگرفته است.

صندوق‌های مشترک سرمایه گذاری با توجه به تعریف صورت گرفته در «قانون بازار اوراق بهادار» مصوب مجلس شورای اسلامی در آذرماه 1384 به عنوان جایگزین مناسبی برای سبدهای مشاع ایجاد گردیده‌اند. با ایجاد صندوق‌های سرمایه‌گذاری، سبدهای مشاع که پیش از این توسط تعدادی از کارگزاران با مجوز سازمان بورس و اوراق بهادار تشکیل شده‌ بودند به کار خود خاتمه دادند. صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک به عنوان یکی از مهمترین واسطه‌های مالی، نقش انتقال سرمایه را از سوی دارندگان منابع به سمت مصرف­کنندگان بر عهده دارد. از مهمترین مسائل در مورد صندوق‏های سرمایه گذاری مشترک میزان استفاده کارا از منابع صندوق، که همان وجوه جمع آوری شده از سرمایه گذاران است، در جهت ایجاد بازدهی بیشتر است؛ به بیان دیگر، آنچه صندوق­های
سرمایه گذاری را از یکدیگر متمایز می­کند میزان کارایی آنها در استفاده از وجوه است.

در سه دهه اخیر دانشگاهیان و متخصصان در تلاش بوده‌اند تا کارایی صندوق‌های سرمایه­گذاری مشترک و دیگر انواع ابزارهای بازارهای مالی را بسنجند. در سال‌های نخست سرمایه­گذاران بر سنجش درصد بازده یک سرمایه گذاری به عنوان مبنایی برای محاسبه کارایی متمرکز بودند. در مطالعات دهه 1950 مارکویتز[12] (مارکویتز، 1952) و توبین[13] (1958) ابزاری را به سرمایه­گذاران پیشنهاد دادند که ریسک­ را بر حسب تغییرپذیری بازده بسنجند. سپس در اواخر دهه 1960، پژوهشگران چندین سنجه جایگزین جهت محاسبه کارایی اوراق بهادار مبتنی بر مدل قیمت گذاری دارایی­های سرمایه‌ای (CAPM) مطرح کردند.  این سنجه‌های جدید هر دو عامل موثر بر کارایی اوراق بهادار را در برداشت، چرا که بازده سرمایه گذاری تعدیل شده‌ بر اساس ریسک را در نظر می­گرفت.

شاخص شارپ (1966)، شاخص ترینر (1965) و آلفای جنسن (1968) اغلب به طور مشترکی این سنجه‌ها را به کار برده‌اند. این سنجه‌های کارایی در تلاش برای جواب‏گویی به این سوال هستند که آیا فعالیت‌های یک مدیر صندوق حرفه‌ای بازده اضافی برای صندوق در مقایسه با یک حالت انفعالی به دست می‌آورد. این سنجه‌های سنتی ثابت کرده­اند که بسیار مفید هستند، اما آنها  دارای ضعف­هایی در بررسی عوامل کلیدی در ارزیابی کارایی اوراق بهادار هستند همچنان که، معیار مناسب و هزینه‌های معاملاتی ترکیبی را لحاظ نمی‌کنند.

مورثی[14] و همکاران (1997) جایگزینی برای سنجه‌های سنتی با طرح سنجه کارایی اوراق بهادار منتج شده از فنی به نام تحلیل پوششی داده­ها (چارنز[15] و همکاران، 1978) ارائه دادند که به طور گسترده‌ای در علم مدیریت برای محاسبه سنجش‌های نسبی بازدهی بکار می‌رفت. با کاربرد DEA کارایی سرمایه­گذاری می‌تواند با سنجش بازدهی یک صندوق واحد، در رابطه با دیگر صندوق‌ها بحث کند. DEA این امر را با ایجاد یک مرز بازدهی متشکل از ترکیب خطی از صندوق‌هایی با بازدهی کامل انجام می‌دهد و انحراف صندوق‌ها را از این مرز تعیین می‌کند که عملکرد ناکارآمد را نشان می‌دهد.

برای اندازه­گیری کارایی صندوق­های سرمایه‏گذاری همانگونه که بیان شد، نخستین تلاش‏ها استفاده از معادلات رگرسوینی برای برآورد ­بازده مورد انتظار صندوق­ها بود ولی در ادامه سیفورد و ثرال[16] (1990) نشان دادند که DEA برتر از دیگر فنون مانند رگرسیون است چرا که آن بر مبنای عملکرد نسبی و نه عملکرد متوسط است. DEA عملکرد هر واحدی را در مقایسه با دیگر واحدها بهینه می‌سازد و آنگاه عملکرد منفرد را مبتنی بر بهترین عملکرد ارزیابی می کند، در حالی که رگرسیون تنها یک بهینه سازی را اجرا می‌کند که رابطه‌ای متوسط درباره همه واحدها به دست می‌دهد و سپس عملکرد واحدی منفرد را با متوسط دیگر واحدها مقایسه می‌کند. مزیت عمده DEA این است که این روش می‌تواند نهاده­ها و ستانده­های چندگانه را بدون در نظرگیری رابطه تابعی میان آنها منطبق سازد و تحت تأثیر هم خطی بین متغیرها مانند رگرسیون چندگانه نیست (سیفورد و ثرال، 1990). DEA روابط بین نهاده­های چندگانه و ستانده­های چندگانه را بررسی می‌کند تا کاراترین ترکیب نهاده­ها را برای تولید محصولی معین به وجود آورد و می‌تواند در ارزیابی کارایی نسبی هر فرد، گروه یا واحدی که کارایی آن مدنظر است، استفاده شود. این واحدهای مورد بررسی به نام واحدهای تصمیم‏گیری[17] شناخته می­شوند. (اندرسون و همکاران، 2004)

از طرف دیگر، رویکرد DEA برای کمک به سرمایه‏گذاران در روند تصمیم­گیری می‌تواند به کار رود. چنانکه بیان شد، یکی از مزیت­های DEA نسبت به سنجه­‌های سنتی این است که آن نهاده­های چندگانه و ستانده­های چندگانه را به طور همزمان بررسی می­کند و نهاده­هایی مانند هزینه‌های معاملاتی و دیگر نهاده­های تولید، به علاوه، ستانده­های چندگانه به طور همزمان در تحلیل کارایی ملاحظه نماید. از این گذشته، ستانده­ها و نهاده­ها می‌توانند واحدهای سنجش مختلفی داشته باشند بدون آنکه نیازمند هیچ تقدم رابطه جایگزینی بین این دو باشد. (روس[18]، 1995). این مزیتی برای  به کارگیری معیارهایی برای هزینه‌های معاملاتی مانند نسبت‌های هزینه و کارمزد به علاوه دیگر عوامل همانند سرمایه‏گذاری اولیه حداقلی و اندازه دارایی در تحلیل‌ها به شمار می­رود.

با به کارگیری DEA می‌توانیم مجموعه‌ای از صندوق‌ها را از بیشترین بازدهی تا کمترین بازدهی رتبه‏بندی کنیم و تعیین کنیم که چگونه صندوق‌ها در رابطه با یکدیگر یا به بیان دیگر، به صورت نسبی عمل می‌کنند. البته این ممکن است دلالت بر این نداشته باشد که صندوق‌های پربازده به طور کافی بازده دارند یا نه، این روش به ما می‌گوید که کدام صندوق کاراترین در میان نمونه مورد مطالعه است. DEA همچنین، نتایجی به دست می‌دهد که سنجش‌های سنتی فاقد آن هستند، مثل این که می‏تواند بیان کند کدام  نهاده یا ستانده سبب ناکارآمدی در صندوق‌ شده است و در نتیجه مدیر صندوق می‌تواند بکوشد تا ناکارآمدی‌های صندوق را اصلاح کند، یا تلاش کند با صندوقی کارا رقابت کند. اگر ناکارآمدی‌های بزرگی در مقیاسی وسیع وجود داشته باشند، ممکن است استدلال شود که به خاطر برخی ناکارامدی­های بازار است که به صندوق‌ها اجازه می‌دهد تا در سطحی زیر بهینه فعالیت کنند و با این حال باقی بمانند. (اندرسون و همکاران، 2004)

 

3-1 بازده به مقیاس در مدل­های تحلیل پوششی داده­ها

از مزیت­های دیگر تحلیل پوششی داده­ها این است که براساس مدل­های مختلف آن می‏توان بازده به مقیاس واحدهای تصمیم گیری را تعیین نمود که این امر، برای تحلیل­های اقتصادی از اهمیت خاصی برخوردار است. بازده به مقیاس ارتباط بین نسبت تغییرات داده‌ها و ستانده­ها‌ی یک واحد تصمیم گیری را بیان می­کند. نوع بازده به مقیاس یک واحد تصمیم‌گیری پاسخ به این سؤال است که اگر داده‌ها را افزایش دهیم چه تغییری بر روی مقدار ستانده‌های واحد تصمیم‌گیری رخ می‌دهد. از بین‌های مدل­های شرح داده شده در قسمت­های قبل، مدل CCR بازدهی ثابت نسبت به مقیاس و مدل BCC بازدهی متغیر نسبت به مقیاس دارند.

بازده به مقیاس یک واحد تصمیم‌گیری می‌تواند به سه نوع زیر باشد:

الف) بازده به مقیاس افزایشی:

اگر میزان ورودی یک واحد را به یک نسبت افزایش دهیم، و ستانده‌های آن واحد بیش از نسبتی که داده‌ها را افزایش داده‌ایم، افزایش یابند، بازده به مقیاس افزایش است. در این حالت نسبت افزایش در ستانده بزرگ‌تر از نسبت افزایش در داده است. (نیکلسون[19]، 1972)

 به شکل ریاضی داریم:

f(ax1 , ax2) > f (x1 , x2)

ب) بازده به مقیاس ثابت

اگر میزان نهاده‌های یک واحد تصمیم‌گیری به یک نسبت افزایش یابد و میزان ستانده‌های آن واحد نیز به همان نسبت افزایش یابد، یا به بیانی دیگر، نسبت افزایش در ستانده‌ها متناسب (برابر) با نسبت افزایش در داده‌ها باشد، می‌گوییم بازده به مقیاس ثابت است. (نیکلسون، 1972)

به شکل ریاضی داریم:

f (ax1 , a x2) = a f (x1, x2)

ج) بازده به مقیاس کاهشی

اگر میزان نهاده‌های یک واحد تصمیم‌گیری به یک نسبت افزایش یابد اما میزان ستانده‌های آن واحد به نسبت کمتری افزایش یابد، بازده نسبت به مقیاس کاهشی است. (نیکلسون، 1972)

به شکل ریاضی داریم:

 

f (a x1 , a x2) < a t (x1, x2)

 

4- روش تحقیق

در این تحقیق در ابتدا جامعه تحقیق تعیین می­گردد و در ادامه به تعیین ورودی و خروجی­های تحلیل پوششی داده­ها و مدل­های مورد استفاده خواهیم پرداخت.

 

4-1 صندوق­های مورد مطالعه

در حال حاضر صندوق‌های سرمایه‌گذاری در اوراق بهادار با درآمد ثابت و صندوق‌های سرمایه‌گذاری در سهام در بازار سرمایه ایران در حال فعالیت هستند که مجموع تعداد آنها به 60 عدد رسیده است.[20] صندوق‌های سرمایه گذاری مشترک مورد مطالعه، طبق جدول (1) بخش پیوست است با این تفاوت که شش صندوق با درآمد ثابت تضمین شده نوین سامان، آتیه نوین، امین ملت، یکم کارگزاری بانک کشاورزی، کارگزاری پارسیان و کارآفرینان برتر آینده با توجه به عدم دسترسی به اطلاعات آنها کنار گذاشته شد و در نتیجه تعداد صندوق‌های مورد مطالعه 54 صندوق است. اطلاعات مورد نیاز از سایت مرکز پردازش اطلاعات مالی ایران وابسته به شرکت مدیریت فناوری بورس تهران استخراج شده است.

 

4-2 تعیین ورودی و خروجی­های مدل

انتخاب نهاده­ها و ستانده­های مناسب برای استفاده در تحلیل پوششی داده­ها به ماهیت تحقیق بستگی دارد. از آنجا که این تحقیق از دیدگاه سرمایه­گذار انجام می‌شود، نهاده­ها و ستانده­ها باید با در نظرگیری این موضوع باشد که سرمایه گذار می‌خواهد کارایی اوراق بهادارش را بسنجد. همانگونه که در جدول 2 بیان شده است نهاده­های تحقیق با توجه به ادبیات موضوع انتخاب شده است؛ عمر صندوق نشانگر میزان زمانی است که فرد سرمایه خود را در اختیار صندوق گذاشته است، خالص ارزش دارایی­ها و درصد دارایی­های نقدی که جمع درصد وجه نقد و اوراق مشارکت است نیز از جمله دیگر نهاده­های تحقیق است.(اندرسون و همکاران، 2004) در قسمت ستانده­ها درصد بازدهی از آغاز فعالیت از ادبیات موضوع استخراج شده است (اندرسون و همکاران، 2004) و درصد دوره برتر بازدهی بوسیله نظرسنجی از خبرگان به عنوان یکی از ملاک‌های مهم از دید سرمایه گذاران مد نظر قرار گرفته است. درصد دوره برتر بازدهی طبق تعریف مرکز پردازش اطلاعات مالی ایران بیان است از: درصد تعداد روزهای کاری از آغاز فعالیت هر صندوق است که در آن روزها بازدهی صندوق از بازدهی شاخص کل برتر بوده است. (مرکز پردازش اطلاعات مالی ایران، 1390)

 

 

جدول 2- نهاده­ها و ستانده­های مدل

ستانده

نهاده

درصد بازدهی از آغاز  فعالیت (اندرسون و همکاران، 2004)

عمر صندوق (گریگوریا، 2006)

درصد دوره برتر بازدهی (نظرسنجی از خبرگان)

خالص ارزش دارایی­ها (اندرسون و همکاران، 2004)

 

درصد دارایی­های نقدی (ویلسون[21]، 2006)


 

 

4-3 مدل­های مورد استفاده

برای اجرای تحلیل پوششی داده­ها روش­های متعددی وجود دارد که برای اجرای تحقیق همانگونه که اندرسون و همکاران بیان داشتند، بیشترین و بهترین مدل­هایی که استفاده شده است سه مدل BCC و CCR و اندرسن و پیترسن است لذا در این تحقیق، از مدل­های اصلی BCC و CCR که هر دو دسته بندی بازده به مقیاس ثابت و متغیر را در بر می‌گیرند و مدل رتبه بندی کلی اندرسن و پیترسن استفاده شده است. لازم به ذکر است که گریگوریا (2006) و ویلسون (2006) به شکل مجزا نیز از همین مدل­ها در تحقیق خود استفاده کرده­اند.

شکل ریاضی مدل­های مورد استفاده در این مقاله به شکل زیر است:

 

الف) مدل CCR

مدل CCR مورد استفاده در این تحقیق به شکل روابط ریاضی زیر است:

 

St:

 

 

این مدل را مدل «مضربیCCR-I » می‌نامند. هدف از این مدل، محاسبه کارآیی DMU0 است. در این مدل Vi اوزان یا ضریب نهاده‌‌ها و Wr ضرایب یا اوزان ستانده‌‌ها هستند.

ب) مدل BCC

مدل BCC مورد استفاده در این تحقیق به شکل روابط ریاضی زیر است:

 

Max E0

St:

 

WB آزاد در علامت

این مدل را مدل “مضربی BCC-I” می‌نامند.

 

ج)‌ مدل اندرسن پیترسون

در مدل­های BCC و CCR واحدهایی که بر روی مرز کارآیی قرار می‌گیرند حداکثر مقدار کارآیی که برابر یک است را به خود اختصاص می­دهند که در این حالت واحد تصمیم گیری مورد بررسی به عنوان ملاک ارزیابی خود قرار می‌گیرد. مزیت مدل پیشنهادی به وسیله اندرسن و پیترسون در این است که شامل فرض ملاک قرار گرفتن واحد تصمیم‌گیر برای خود آن واحد را ندارد به بیان دیگر، واحدهای تصمیم‏گیر می­توانند عددی بیشتر از یک بگیرند (پورکاظمی، 1382).

رابطه برنامه‌ریزی خطی در این مدل نیز همانند مدل‌های قبل است، فقط آنکه واحد تحت بررسی از مجموع سمت چپ محدودیت‌های حذف می‌گردد. لذا نتایج این مدل برای واحدهای ناکارا با مدل‌های شرح داده شده قبل یکسان است. اما برای واحدهای کارا، در این مدل اعداد بالاتر از یک یا مساوی یک به دست می‌آید.

 

4-4 اعتبارسنجی مدل­ها

در مدل های تحلیل پوششی داده­ها در صورتی نتایج تحقیق از اعتبار لازم برخوردار خواهد بود که در انتخاب تعداد ورودی‌ها و خروجی‌ها، قاعده زیر برقرار باشد: (محرابیان، 1378)

تعداد DMUS  £ (تعداد خروجی‌ها + تعداد ورودی‌ها) × 3

در این تحقیق تعداد ورودی­ها و خروجی‌ها در مجموع 5 شاخص است که سه برابر آن کمتر از 54 واحد تصمیم گیری که همان صندوق‌های سرمایه گذاری هستند است. در این تحقیق برای محاسبه از نرم افزار LINGO 11 استفاده شده است.

 

5- نتیجه گیری

برای همه صندوق­های سرمایه­گذاری موجود میزان کارایی بر اساس روش DEA محاسبه شد. همانطور که در بالا توضیح داده شد برای این تحقیق مدل DEA ستانده گرا به کار گرفته شد که عدد 1 بیان گر این واقعیت است که صندوق مورد نظر کارایی کامل دارند یا به بیان دیگر، بر روی مرز کارایی واقع شده‏اند. البته، ذکر این نکته لازم است که صندوق‏های سرمایه گذاری مشترک در این روش با یکدیگر سنجیده می­شوند؛ عدد کمتر از 1 دلالت بر این دارد که صندوق مذکور در مقایسه با دیگر صندوق‌ها از کارایی کمتری برخوردار است. هر چه عدد مذکور به 1 نزدیک‌تر باشد نشان دهنده این است که صندوق از کارایی بیشتری برخوردار است.

جدول(3) در بخش پیوست نتایج حاصل از اجرای دو مدل CCR و BCC را برای 54 صندوق سرمایه گذاری نشان می‏دهد. این نتایج از کاراترین صندوق به ناکارامدترین‏ صندوق رتبه‏بندی شده است. همانگونه که از نتایج اجرای مدل CCR معلوم است تعداد 16 صندوق سرمایه گذاری بر روی مرز کارا واقع شده­اند و بر اساس مدل BCC تعداد صندوق‌های کارا 18 صندوق است.

همانگونه که از جدول(3) در بخش پیوست معلوم است صندوق سرمایه گذاری نقش جهان، صندوق سرمایه گذاری مشترک شاداب و صندوق سرمایه گذاری تدبیرگران آگاه از نظر مدل CCR ناکارا و از نظر مدل BCC کارا است.

مدل‌های CCR، مدل‌های بازدهی ثابت به مقیاس هستند اما در عمل، فرض بازدهی ثابت نسبت به مقیاس در بسیاری از واحدهای تصمیم گیری قابل اتکا نبوده و بنابراین، ضرورت تبیین مدلی با فرض بازدهی متغیر نسبت به مقیاس (BCC) برای دریافت واقع بینا‌نه‌تری از مسائل احساس می­شود. در شکل 1 روند رتبه‏بندی براساس دو مدل BCC و CCR نشان داده شده است. همانطور که از شکل بر می­آید رتبه صندوق‌ها بر اساس دو مدل در بیشتر موارد با یکدیگر یکسان است ولی در مورد بعضی از صندوق‌ها مانند صندوق سرمایه گذاری مشترک نوین بین عدد به دست آمده از طریق دو مدل تفاوت چشمگیری دیده می‌شود.

 

 

 

 

شکل1- روند رتبه های دو مدل BCC و CCR

 

برای بررسی همسانی رتبه به دست آمده توسط دو مدل آزمون مقایسات زوجی انجام شده است نتایج این آزمون که براساس نرم افزار spss 16 به دست آمده است در جدول 4 بیان شده است. طبق نتایج جدول در سطح اطمینان 95 درصد همبستگی معنی داری بین دو روش وجود ندارد و تفاوت معنی داری بین میانگین دو روش موجود است. بر اساس این نتایج و با توجه به مطالب بیان شده در مورد بازدهی به مقیاس در مدل­های تحلیل پوششی داده­ها می­توان نتیجه گرفت بازدهی به مقیاس صندوق­های مشترک سرمایه گذاری متغیر است.

 

 

جدول 4- نتایج آزمون مقایسات زوجی

 

 

 

 

 

همانطور که ذکر شد در دو مدل BCC و CCR رتبه تمامی واحدهای تصمیم گیری بر روی مرز کارا یک خواهد شد و بین آنها نمی­توان رتبه‏بندی کرد. برای رفع این نقیصه از مدل رتبه‏بندی نهایی اندرسون و پیترسون استفاده می­شود. در این مدل محدودیت خروجی نتایج که در دو مدل دیگر بین صفر و یک بوده است از کران بالا برداشته شده است و واحدهای تصمیم‏گیری هر عددی بیشتر از 1 می‏توانند بگیرند. نتایج حاصل از این مدل در جدول(5) در بخش پیوست بیان شده است که نشان‌دهنده رتبه‏بندی نهایی صندوق­های سرمایه‏گذاری است.

در این مطالعه برای محاسبه کارایی صندوق­های سرمایه گذاری مشترک از جدیدترین روش­های موجود در ادبیات موضوع یعنی روش تحلیل پوششی داده­ها که جزو روش­های ناپارامتریک بررسی کارایی است، استفاده شده. در این تحقیق بر اساس آخرین اطلاعات موجود در مورد صندوق­ها تا اردیبهشت 1390 به بررسی کارایی صندوق­ها پرداخته شد و از روش­های بازده به مقیاس ثابت و بازده به مقیاس متغیر برای بررسی استفاده شد. نتایج حاصل از اجرای روش­های BCC و CCR حاکی از آن است که حدود 30 درصد از صندوق­ها بر روی مرز کارایی قرار دارند و نتیجه حاصل از مقایسات زوجی بیانگر این واقعیت است که بازده به مقیاس در صندوق­ها از نوع متغیر است. در ادامه برای رتبه‏بندی نهایی صندوق­ها از روش اندرسون و پیترسون استفاده شد.

  

پیوست:1

جدول 1-. صندوق‌های سرمایه گذاری فعال در ایران تا 13/2/1390

ردیف

نام

نوع

تاریخ آغاز فعالیت

1

صندوق سرمایه گذاری کارآفرین

اوراق بهادار با درآمد ثابت

1386

2

صندوق سرمایه گذاری مشترک پویا

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1387

3

صندوق سرمایه گذاری مشترک حافظ

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1387

4

صندوق سرمایه گذاری مشترک کارگزاری بانک صادرات ایران

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1387

5

صندوق سرمایه گذاری مشترک سهم آشنا

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1387

6

صندوق سرمایه گذاری مشترک خبرگان

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1387

7

صندوق سرمایه گذاری مشترک کارگزاری بانک ملی ایران

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1387

8

صندوق سرمایه گذاری مشترک پیشتاز

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1387

9

صندوق سرمایه گذاری مشترک آرین (گلچین)

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1387

10

صندوق سرمایه گذاری مشترک کارگزاری کاسپین مهر ایرانیان

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1387

11

صندوق سرمایه گذاری مشترک آگاه

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1387

12

صندوق سرمایه گذاری مشترک کارگزاری بانک تجارت

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1387

13

صندوق سرمایه گذاری مشترک شاداب

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1387

14

صندوق سرمایه گذاری مشترک پاسارگاد

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1387

15

صندوق سرمایه گذاری مشترک بانک اقتصاد نوین

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1387

16

صندوق سرمایه گذاری مشترک یکم ایرانیان

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1387

17

صندوق سرمایه گذاری مشترک بورس بیمه

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1388

18

صندوق سرمایه گذاری مشترک امین گلوبال

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1388

19

صندوق سرمایه گذاری مشترک صنعت و معدن

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1388

20

صندوق سرمایه گذاری مشترک بورسیران

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1388

21

صندوق سرمایه گذاری مشترک پیشگام

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1388

22

صندوق سرمایه گذاری مشترک رضوی

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1388

23

صندوق سرمایه گذاری مشترک امین کارآفرین

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1388

24

صندوق سرمایه گذاری مشترک فارابی

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1388

25

صندوق سرمایه گذاری مشترک مهر ایرانیان

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1388

26

صندوق سرمایه گذاری مشترک نوین سامان

سرمایه گذاری در اوراق بهادار با درآمد ثابت و سهام

1388

27

صندوق سرمایه گذاری مشترک ممتاز

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1388

28

صندوق سرمایه گذاری مشترک ایساتیس

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1388

29

صندوق سرمایه گذاری مشترک بانک مسکن

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1388

30

صندوق سرمایه گذاری مشترک صبا

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1388

31

صندوق سرمایه گذاری مشترک پارس

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1388

32

صندوق سرمایه گذاری مشترک نوین

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1388

33

صندوق سرمایه گذاری مشترک آتیه نوین

سرمایه گذاری در اوراق بهادار با درآمد ثابت و سهام

1388

34

صندوق سرمایه گذاری مشترک گنجینه بهمن

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثبات

1389

35

صندوق سرمایه گذاری مشترک بورس 24

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثبات

1389

36

صندوق سرمایه گذاری مشترک نواندیشان

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثبات

1389

37

صندوق سرمایه گذرای مشترک امین ملت

سرمایه گذاری در اوراق بهادار با درآمد ثابت و سهام

1389

38

صندوق سرمایه گذاری کارگزاری بانک کشاورزی

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1389

39

صندوق سرمایه گذاری مشترک رفاه

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1389

40

صندوق سرمایه گذاری مشترک بیمه دی

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1389

41

صندوق سرمایه گذاری امید ایرانیان

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1389

42

صندوق سرمایه گذاری فیروزه

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1389

43

صندوق سرمایه گذاری ارگ هومن

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1389

44

صندوق سرمایه گذاری نقش جهان

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1389

45

صندوق سرمایه گذاری تدبیرگران فردا

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1389

46

صندوق سرمایه گذاری آپادانا

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1389

47

صندوق سرمایه گذاری راهنما

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1389

48

صندوق سرمایه گذاری سینا

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1389

49

صندوق سرمایه گذاری عقیق

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1389

50

صندوق سرمایه گذاری تدبیرگر سرمایه

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1389

51

صندوق سرمایه گذاری امید سهم

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1389

52

صندوق سرمایه گذاری مشترک شاخصی کارآفرین

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1389

53

صندوق سرمایه گذاری یکم کارگزاری بانک کشاورزی

سرمایه گذاری در اوراق بهادار با درآمد ثابت و سهام

1390

54

صندوق سرمایه گذاری تدبیرگران آگاه

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1390

55

صندوق سرمایه گذاری آرمان کارآفرین

سرمایه گذاری در اوراق بهادار با درآمد ثابت و سهام

1390

56

صندوق سرمایه گذاری کارگزاری پارسیان

سرمایه گذاری در اوراق بهادار با درآمد ثابت و سهام

1390

57

صندوق سرمایه گذاری پیشرو

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1390

58

صندوق سرمایه گذاری کارآفرینان برتر آینده

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1390

59

صندوق سرمایه گذاری سپهر اول کارگزاری بانک صادرات

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1390

60

صندوق سرمایه گذاری مهر شریعه

سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت

1390

منبع: www.fipiran.com

پیوست 2:

جدول3- نتایج اجرای مدل CCR و BCC

ردیف

نام

CCR

BCC

ردیف

نام

CCR

BCC

1

صندوق سرمایه گذاری آپادانا

000000/1

000000/1

28

صندوق سرمایه گذاری تدبیرگر سرمایه

7253093/0

7968562/0

2

صندوق سرمایه گذاری ارگ هومن

000000/1

000000/1

29

صندوق سرمایه گذاری کارگزاری بانک کشاورزی

7178679/0

7847845/0

3

صندوق سرمایه گذاری امید سهم

000000/1

000000/1

30

صندوق سرمایه گذاری تدبیرگران فردا

7087947/0

7821797/0

4

صندوق سرمایه گذاری مشترک امین کارآفرین

000000/1

000000/1

31

صندوق سرمایه گذاری مشترک صبا

7029569/0

7629405/0

5

صندوق سرمایه گذاری مشترک ایساتیس

000000/1

000000/1

32

صندوق سرمایه گذاری پیشرو

6975950/0

7527552/0

6

صندوق سرمایه گذاری مشترک بانک اقتصاد نوین

000000/1

000000/1

33

صندوق سرمایه گذاری مشترک نواندیشان

6787062/0

7383966/0

7

صندوق سرمایه گذاری مشترک بانک مسکن

000000/1

000000/1

34

صندوق سرمایه گذاری مشترک نوین

6396716/0

7333116/0

8

صندوق سرمایه گذاری مشترک بورس 24

000000/1

000000/1

35

صندوق سرمایه گذاری مشترک ممتاز

6301733/0

7242381/0

9

صندوق سرمایه گذاری مشترک بورسیران

000000/1

000000/1

36

صندوق سرمایه گذاری مشترک کارگزاری بانک تجارت

6174245/0

7052016/0

10

صندوق سرمایه گذاری مشترک پویا

000000/1

000000/1

37

صندوق سرمایه گذاری مشترک فارابی

5851346/0

6863866/0

11

صندوق سرمایه گذاری مشترک رفاه

000000/1

000000/1

38

صندوق سرمایه گذاری مشترک پاسارگاد

5564990/0

6262191/0

12

صندوق سرمایه گذاری مشترک شاخصی کارآفرین

000000/1

000000/1

39

صندوق سرمایه گذاری مشترک خبرگان

5546710/0

6229718/0

13

صندوق سرمایه گذاری کارآفرینان برتر آینده

000000/1

000000/1

40

صندوق سرمایه گذاری امید ایرانیان

5355813/0

6027875/0

14

صندوق سرمایه گذاری مشترک کارگزاری کاسپین مهر ایرانیان

000000/1

000000/1

41

صندوق سرمایه گذاری مشترک صنعت و معدن

5349151/0

5625586/0

15

صندوق سرمایه گذاری مشترک گنجینه بهمن

000000/1

000000/1

42

صندوق سرمایه گذاری فیروزه

5093672/0

5508968/0

16

صندوق سرمایه گذاری مهر شریعه

000000/1

000000/1

43

صندوق سرمایه گذاری مشترک سهم آشنا

4751393/0

5476052/0

17

صندوق سرمایه گذاری نقش جهان

9825119/0

000000/1

44

صندوق سرمایه گذاری مشترک پارس

4424387/0

5358738/0

18

صندوق سرمایه گذاری مشترک شاداب

9444713/0

000000/1

45

صندوق سرمایه گذاری مشترک بورس بیمه

3887302/0

4858215/0

19

صندوق سرمایه گذاری مشترک بیمه دی

9084882/0

9673032/0

46

صندوق سرمایه گذاری مشترک پیشگام

3159510/0

4591249/0

20

صندوق سرمایه گذاری سپهر اول کارگزاری بانک صادرات

8150094/0

9452119/0

47

صندوق سرمایه گذاری مشترک حافظ

2946819/0

4046887/0

21

صندوق سرمایه گذاری سینا

8039589/0

9210955/0

48

صندوق سرمایه گذاری مشترک آگاه

2784143/0

3767434/0

22

صندوق سرمایه گذاری عقیق

8025401/0

8903304/0

49

صندوق سرمایه گذاری مشترک کارگزاری بانک ملی ایران

2603996/0

3422959/0

23

صندوق سرمایه گذاری راهنما

8015049/0

8407250/0

50

صندوق سرمایه گذاری مشترک مهر ایرانیان

2382381/0

3088955/0

24

صندوق سرمایه گذاری مشترک آرین(گلچین)

7968232/0

8404103/0

51

صندوق سرمایه گذاری مشترک پیشتاز

2222598/0

2723035/0

25

صندوق سرمایه گذاری مشترک رضوی

7398103/0

8271757/0

52

صندوق سرمایه گذاری مشترک کارگزاری بانک صادرات ایران

1634197/0

2224891/0

26

صندوق سرمایه گذاری آرمان کارآفرین

7336596/0

8228166/0

53

صندوق سرمایه گذاری مشترک امین گلوبال

1579277/0

1853524/0

27

صندوق سرمایه گذاری تدبیرگران آگاه

7278270/0

000000/1

54

صندوق سرمایه گذاری مشترک یکم ایرانیان

1418493/0

1785664/0

 

 

 

 

پیوست 3:

جدول 5- نتایج رتبه‏بندی نهایی براساس مدل اندرسون پیترسون

<td vali

ردیف

نام

A&P

ردیف

نام

A&P

1

صندوق سرمایه گذاری مشترک شاخصی کارآفرین

43313/12

28

صندوق سرمایه گذاری تدبیرگر سرمایه

7253093/0

2

صندوق سرمایه گذاری مشترک پویا

490534/3

29

صندوق سرمایه گذاری کارگزاری بانک کشاورزی

7178679/0

3

صندوق سرمایه گذاری امید سهم

416368/2

30

صندوق سرمایه گذاری تدبیرگران فردا

7087947/0

4

صندوق سرمایه گذاری مهر شریعه

415750/2

31

صندوق سرمایه گذاری مشترک صبا

7029569/0

5

صندوق سرمایه گذاری کارآفرینان برتر آینده

008904/2

32

صندوق سرمایه گذاری پیشرو

6975950/0

6

صندوق سرمایه گذاری مشترک بورسیران

737618/1

33

صندوق سرمایه گذاری مشترک نواندیشان

6787062/0

7

صندوق سرمایه گذاری مشترک بورس 24

478747/1

34

صندوق سرمایه گذاری مشترک نوین

6396716/0

8

صندوق سرمایه گذاری مشترک رفاه

398716/1

35

صندوق سرمایه گذاری مشترک ممتاز

6301733/0

9

صندوق سرمایه گذاری مشترک کارگزاری کاسپین مهر ایرانیان

273621/1

36

صندوق سرمایه گذاری مشترک کارگزاری بانک تجارت

6174245/0

10

صندوق سرمایه گذاری آپادانا

227926/1

37

صندوق سرمایه گذاری مشترک فارابی

5851346/0

11

صندوق سرمایه گذاری ارگ هومن

210128/1

38

صندوق سرمایه گذاری مشترک پاسارگاد

5564990/0

12

صندوق سرمایه گذاری مشترک ایساتیس

190019/1

39

صندوق سرمایه گذاری مشترک خبرگان

5546710/0

13

صندوق سرمایه گذاری مشترک گنجینه بهمن

159618/1

40

صندوق سرمایه گذاری امید ایرانیان

5355813/0

14

صندوق سرمایه گذاری مشترک بانک اقتصاد نوین

080742/1

41

صندوق سرمایه گذاری مشترک صنعت و معدن

5349151/0

15

صندوق سرمایه گذاری مشترک بانک مسکن

072339/1

42

صندوق سرمایه گذاری فیروزه

5093672/0

16

صندوق سرمایه گذاری مشترک امین کارآفرین

015164/1

43

صندوق سرمایه گذاری مشترک سهم آشنا

4751393/0

سایت سازمان بورس و اوراق بهادار www.seo.ir مرکز پردازش اطلاعات مالی ایران www.fipiran.com

سعیدی، علی؛ مقدسیان، ایمان؛ (1389). ارزیابی عملکرد صندوق­های سرمایه گذاری سهام در ایران، فصلنامه بورس اوراق بهادار، شماره 9.

پور کاظمی، محمدحسین؛ (1382). ارزیابی کارایی نواحی سیزده‌گانه راه آهن جمهوری اسلامی ایران به روش تحلیل پوشش داده‌ها؛ پایان نامه دانشگاه شهید بهشتی.

محرابیان، سعید (1378). مفاهیم محاسباتی در تحلیل پوششی داده‌ها، پایان‌نامه دکتری (علوم ریاضی)، دانشگاه تربیت مدرس.

Anderson Randy I., Christopher M. Brockman, Christos Giannikos, Robert W. McLeod, (2004). “A Non-Parametric Examination of Mutual Fund Efficiency,” International Journal of Business and Economics, 3, 225 -238

Banker, R. and A. Maindiratta, (1986). “Piecewise Loglinear Estimation of Efficient Production Surfaces”, Management Science, 32, 1, 126-136.

Boussofiane, A., R. Dyson, and E. Thanassoulis, (1991). “Applied Data Envelopment Analysis,” European Journal of Operational Research, 52, 1-15.

Charnes, A., W. Cooper, and E. Rhodes, (1978). “Measuring the Efficiency of Decision Making Units,” European Journal of Operational Research, 3, 429-444.

Ferris, S. and D. Chance, (1987). “The Effects of 12b-1 Plans on Mutual Fund Expense Ratios: A Note”, Journal of Finance, 42, 1077-1082.

Gregoriou, Greg N, (2006). “Optimization of the Largest US Mutual Funds Using Data Envelopment Analysis,” Journal of Asset Management, Mar 2006, 6, 6; ABI/ INFORM Global, 445

Galagedera Don U A, Silvapulle Param, (2002). “Australian mutual fund performance appraisal using data envelopment analysis”, Managerial Finance,. 60

Jensen, M., (1968). “The Performance of Mutual Funds in the Period 1945-1964,” Journal of Finance, 23, 389-416.

Kuosmanen, Timo, (2007). “Performance measurement and best-practice benchmarking of mutual funds: combining stochastic dominance criteria with data envelopment analysis”, J Prod Anal  28:71–86

Mack, P., (1993). “Recent Trends in the Mutual Fund Industry,” Federal Reserve Bulletin, 79, 1001-1012.

Malhotra, D. and R. McLeod, (1997). “An Empirical Analysis of Mutual Fund Expenses”, Journal of Financial Research, 20, 175-190.

Markowitz, H., (1952). “Portfolio Selection,” Journal of Finance, 7,1, 77-91.

McLeod, R. and D. Malhotra, (1994). “A Re-Examination of the Effects of 12b-1 Plans on Mutual Fund Expense Ratios”, Journal of Financial Research, 17, 231-240.

Murthi, B., Y. Choi, and P. Desai, (1997). “Efficiency of Mutual Funds and Portfolio Performance Measurement: A Non-Parametric Approach”, European Journal of Operational Research, 98, 408-418.

Nicholson, Walter, (1972). ”Microeconomic Theory, Basic Principles and Etension”, the Prydenpress, .404-406.

Patrick R McMullen; Robert A Strong (1998). “Selection of mutual funds using data envelopment analysis”, The Journal of Business and Economic Studies, 10

Rouse, P., (1995). “Performance Measurement”, Chartered Accountants Journal of New Zealand, 74,9, 18-19.

Seiford, L. and R. Thrall, (1990). “Recent Developments in DEA, ”Journal of Econometrics, 46, 7-38.

Sharpe, W., (1966). “Mutual Fund Performance,” Journal of Business, 34, 119-138.

Tobin, J., (1958). “Liquidity Preference as a Behavior toward Risk, ”Review of Economic Studies, 25,2, 65-86.

Treynor, J., (1965). “How to Rate Management of Investment Funds, ”Harvard Business Review, 43, 63-75.

Wilson Chester Lewis, (2006). “Evaluation and Comparison of Management Strategies Data Envelopment Analysis with an Application to Mutual Funds”, Presented to the Faculty of the Graduate School of the University of Texas at Austin in Partial Fulfillment of the Requirements, 160-163.