نوع مقاله : مقاله پژوهشی- فارسی
نویسندگان
1 دانشجوی دکتری مدیریت مالی، دانشگاه امام صادق (ع)، تهران ، ایران
2 دانشجوی کارشناسی ارشد مدیریت مالی، دانشگاه امام صادق (ع) ، تهران ، ایران
چکیده
کلیدواژه‌ها
عنوان مقاله [English]
نویسندگان [English]
Mutual funds are used in stock exchanges in the world with the goal of increasing efficiency and boosting investment in capital markets and have an important role in financing resources and leading it to the production capacity. The philosophy of establishing these mutual funds is to gather funds and invest them in a collection of diverse securities (stocks, bonds and other kinds of securities). The efficiency of mutual funds with regard to the high volume of their buying and selling in the capital market is the main discussions about them. In this research, based on Data Envelopment Analysis that is a nonparametric method, the mutual funds existing until May 2011 are ranked based on BCC and CCR models, then return on scale of them is examined and finally, mutual funds are ranked by A&P model. The results show that 16 and 18 mutual funds are on the efficiency boundary based on CCR and BCC models, respectively. Return on scale for mutual funds is not constant.
کلیدواژه‌ها [English]
1- مقدمه
رشد صندوقهای سرمایهگذاری مشترک در چند دهه گذشته اشاره به این نکته دارد که آنها به عنوان یک نهاد سرمایهگذاری جدید توانستهاند میان
سرمایه گذاران جای خود را باز کنند. رونق بازارهای سرمایه از یک طرف و نیاز به دانش و تخصص برای سرمایه گذاری مطمئن موجب شد انواع مختلفی از صندوقهای سرمایه گذاری مانند صندوقهای سرمایه گذاری مشترک، صندوقهای سرمایه گذاری پوششی و انواع دیگر در بازار سرمایه شروع به کار کنند. اگرچه تاریخ تشکیل صندوقهای سرمایه گذاری به قرن هیجدهم میلادی در انگلستان بر میگردد ولی نخستین صندوقهای سرمایه گذاری به شکل امروزی در سال 1924 در شهر بوستون آمریکا تشکیل گردید. از آن سال تاکنون، صندوقهای سرمایه گذاری در جهان به صورت گستردهای فعالیت خود را توسعه داده‌اند به طوری که طی سالیان گذشته تعداد این صندوقها در دنیا همواره روندی صعودی داشته و این تعداد از 51671 صندوق در سال 2000 به پیش از 66350 صندوق در پایان سال 2007 رسیده است که می‌تواند ملاک خوبی برای جذابیت این نهاد مالی برای سرمایه گذاران و موفقیت آنها در بازارهای سرمایه محسوب شود (سازمان بورس و اوراق بهادار، 1389). صندوقهای مشترک سرمایه گذاری هرچند در ایران سابقهای به قدمت این صندوقها در دنیا ندارد ولی رشد این نهاد مالی جدید بسیار زیاد بوده است به گونه ای که ظرف مدت کوتاهی بیش از 100 صندوق سرمایه گذاری در بازار سرمایه ایران شروع به کار کردند.
همانند تمامی نهادهای مالی، بازدهی و کارایی این نهاد جدید از بدو پیدایش مورد توجه محققان و فعالان بازار سرمایه بوده است. ارائه انواع ابزارهای سنجش بازدهی مانند شاخص ترینور[1]، جنسن[2] و شارپ[3] را میتوان نخستین تلاشها در این راستا دانست. همزمان با افزایش صندوقها روشهای جدیدتری نیز برای محاسبه کارایی و بازدهی استفاده شد، که روشهای سنجش کارایی تحقیق در عملیات و به خصوص روش پیشرفته تحلیل پوششی دادهها را میتوان از جمله آخرین دستاوردهای علمی در زمینه سنجش کارایی صندوقهای سرمایه گذاری مشترک دانست که نشأت گرفته از تلفیق علم مالی و دانش تحقیق در عملیات است.
تحلیل پوششی دادهها[4] (DEA) سنجش جایگزینی برای محاسبه عملکرد پرتفوی است و می‌تواند برای رفع برخی مشکلات سنجههای سنتی کارایی استفاده شود. DEA روش تحلیل ناپارامتریک مبتنی بر برنامه ریزی خطی است و برای تجزیه و تحلیل توابع تولید از طریق ایجاد مرز کارایی بکار میرود. یکی از دام‌های سنجش‌های کارایی سنتی، تلاش برای تعریف معیار[5] مناسب است؛ مزیت DEA با توجه به ناپارامتریک بودن آن این است که مستلزم هیچ الگوی تئوریکی مانند CAPM [6] یا تئوری قیمت گذاری آربیتراژ[7] (APT) به عنوان معیار به کار گرفته شده، نیست و به جای آن، کارایی نسبی یک صندوق را در رابطه با صندوقهای بهینه می‌سنجد (اندرسون[8] و همکاران، 2004).
2- ضرورت انجام پژوهش
بررسی کارایی ابزارهای مالی از دیرباز مورد توجه محققان بوده است، محققان مالی با توجه به دانش مالی سنجههایی به تناسب ابزار مورد مطالعه ارائه کردند که سنجههایی مبتنی بر شاخصهای ریسک و بازده از مهمترین آنها بوده است. بعد از آن که مفروضات خطی بودن، کارا بودن بازارهای مالی، توزیع نرمال بازدهی سهام مورد تردید واقع شد، استفاده از ابزارهایی که بتواند براساس مفروضات واقعی میزان کارایی ابزارها و نهادهای مالی را بسنجد، دو چندان شد. سرآغاز این تلاشها استفاده از علوم دیگر به خصوص تحقیق در عملیات و روشهای ریاضی موجود در آن برای سنجش کارایی ابزارهای مالی بود. یکی از روشهایی که توانسته است در سالهای اخیر جای خود را در میان بقیه روشها باز کند تحلیل پوششی دادهها است که به خاطر مزیتهای فوق العاده آن مورد تاکید اکثریت محققان واقع شده است.
در مقالات متعدد همانگونه که در ادامه بیان خواهد شد، مزیت روش تحلیل پوششی دادهها نسبت به روشهای قبلی بررسی کارایی و رتبهبندی صندوقها همچون روش جنسن، ترینور و شارپ که همگی بر مبنای رگرسیون است، با توجه به عدم نیاز به فرض خطی بودن بازدهی آنگونه که در رگرسیون مطرح است اثبات شده است و این روش در مورد صندوقهای سرمایهگذاری کشورهای مختلف مانند انگلیس، آمریکا، یونان و چین مورد آزمون واقع شده است. در بازار سرمایه ایران مقالات نسبتاً زیادی به اجرا و آزمون روشهای مبتنی بر رگرسیون در مورد صندوقهای مشترک سرمایه گذاری پرداختهاند، ولی تاکنون کارایی این صندوقها براساس روش تحلیل پوششی دادهها آزموده نشده است، از این رو، در بازار سرمایه ایران میزان کارایی این صندوقها محل سوال است که مقاله پیش رو در صدد جوابگویی به این سوال است.
3- ادبیات پژوهش
از جمله تحقیقات انجام شده در مورد صندوقها که در آن از روشهای تحلیل پوششی دادهها استفاده شده است، میتوان به مقاله اندرسون و همکاران در سال 2004 اشاره کرد که به بررسی کارایی صندوقهای سرمایه گذاری مشترک براساس مدلهای ناپارامتریک پرداختند و در آن از مدلهای BCC و CCR برای اندازهگیری کارایی استفاده کردند. (اندرسون و همکاران، 2004) در تحقیق دیگری گروگوریا[9] 2006 به بررسی عملکرد صندوقهای سرمایهگذاری مشترک امریکا براساس مدل های DEA پرداخت و در آن از مدل BCC بهره برد. در این زمینه تحقیقات مشابهی در سالهای مختلف توسط دیگر محققان از جمله کوئسمن[10] در سال 2007 (کوئسمن، 2007) و گالاگدرا[11] (2002) در مورد صندوقهای سرمایهگذاری استرالیا انجام شده است.
در ایران تحقیقات بسیار معدودی در مورد بررسی عملکرد صندوقهای سرمایه گذاری مشترک، انجام شده است از جمله مقاله «ارزیابی عملکرد صندوقهای سرمایه گذاری سهام در ایران» که در آن عملکرد صندوقها با توجه به بازده تعدیل شده بر اساس ریسک آنها با استفاده از معیارهای شارپ، ترینر، سورتینو و جنسن اندازه گیری شده است. (سعیدی و مقدسیان، 1389) تاکنون تحقیقی در زمینه سنجش کارایی این صندوقها براساس روشهای تحلیل پوششی دادهها انجام نگرفته است.
صندوقهای مشترک سرمایه گذاری با توجه به تعریف صورت گرفته در «قانون بازار اوراق بهادار» مصوب مجلس شورای اسلامی در آذرماه 1384 به عنوان جایگزین مناسبی برای سبدهای مشاع ایجاد گردیده‌اند. با ایجاد صندوقهای سرمایهگذاری، سبدهای مشاع که پیش از این توسط تعدادی از کارگزاران با مجوز سازمان بورس و اوراق بهادار تشکیل شده بودند به کار خود خاتمه دادند. صندوقهای سرمایهگذاری مشترک به عنوان یکی از مهمترین واسطه‌های مالی، نقش انتقال سرمایه را از سوی دارندگان منابع به سمت مصرفکنندگان بر عهده دارد. از مهمترین مسائل در مورد صندوقهای سرمایه گذاری مشترک میزان استفاده کارا از منابع صندوق، که همان وجوه جمع آوری شده از سرمایه گذاران است، در جهت ایجاد بازدهی بیشتر است؛ به بیان دیگر، آنچه صندوقهای
سرمایه گذاری را از یکدیگر متمایز میکند میزان کارایی آنها در استفاده از وجوه است.
در سه دهه اخیر دانشگاهیان و متخصصان در تلاش بوده‌اند تا کارایی صندوقهای سرمایهگذاری مشترک و دیگر انواع ابزارهای بازارهای مالی را بسنجند. در سالهای نخست سرمایهگذاران بر سنجش درصد بازده یک سرمایه گذاری به عنوان مبنایی برای محاسبه کارایی متمرکز بودند. در مطالعات دهه 1950 مارکویتز[12] (مارکویتز، 1952) و توبین[13] (1958) ابزاری را به سرمایهگذاران پیشنهاد دادند که ریسک را بر حسب تغییرپذیری بازده بسنجند. سپس در اواخر دهه 1960، پژوهشگران چندین سنجه جایگزین جهت محاسبه کارایی اوراق بهادار مبتنی بر مدل قیمت گذاری داراییهای سرمایه‌ای (CAPM) مطرح کردند. این سنجههای جدید هر دو عامل موثر بر کارایی اوراق بهادار را در برداشت، چرا که بازده سرمایه گذاری تعدیل شده بر اساس ریسک را در نظر میگرفت.
شاخص شارپ (1966)، شاخص ترینر (1965) و آلفای جنسن (1968) اغلب به طور مشترکی این سنجه‌ها را به کار برده‌اند. این سنجههای کارایی در تلاش برای جوابگویی به این سوال هستند که آیا فعالیت‌های یک مدیر صندوق حرفه‌ای بازده اضافی برای صندوق در مقایسه با یک حالت انفعالی به دست می‌آورد. این سنجههای سنتی ثابت کردهاند که بسیار مفید هستند، اما آنها دارای ضعفهایی در بررسی عوامل کلیدی در ارزیابی کارایی اوراق بهادار هستند همچنان که، معیار مناسب و هزینه‌های معاملاتی ترکیبی را لحاظ نمی‌کنند.
مورثی[14] و همکاران (1997) جایگزینی برای سنجههای سنتی با طرح سنجه کارایی اوراق بهادار منتج شده از فنی به نام تحلیل پوششی دادهها (چارنز[15] و همکاران، 1978) ارائه دادند که به طور گستردهای در علم مدیریت برای محاسبه سنجش‌های نسبی بازدهی بکار می‌رفت. با کاربرد DEA کارایی سرمایهگذاری می‌تواند با سنجش بازدهی یک صندوق واحد، در رابطه با دیگر صندوقها بحث کند. DEA این امر را با ایجاد یک مرز بازدهی متشکل از ترکیب خطی از صندوق‌هایی با بازدهی کامل انجام می‌دهد و انحراف صندوقها را از این مرز تعیین میکند که عملکرد ناکارآمد را نشان می‌دهد.
برای اندازهگیری کارایی صندوقهای سرمایهگذاری همانگونه که بیان شد، نخستین تلاشها استفاده از معادلات رگرسوینی برای برآورد بازده مورد انتظار صندوقها بود ولی در ادامه سیفورد و ثرال[16] (1990) نشان دادند که DEA برتر از دیگر فنون مانند رگرسیون است چرا که آن بر مبنای عملکرد نسبی و نه عملکرد متوسط است. DEA عملکرد هر واحدی را در مقایسه با دیگر واحدها بهینه می‌سازد و آنگاه عملکرد منفرد را مبتنی بر بهترین عملکرد ارزیابی می کند، در حالی که رگرسیون تنها یک بهینه سازی را اجرا میکند که رابطه‌ای متوسط درباره همه واحدها به دست می‌دهد و سپس عملکرد واحدی منفرد را با متوسط دیگر واحدها مقایسه میکند. مزیت عمده DEA این است که این روش می‌تواند نهادهها و ستاندههای چندگانه را بدون در نظرگیری رابطه تابعی میان آنها منطبق سازد و تحت تأثیر هم خطی بین متغیرها مانند رگرسیون چندگانه نیست (سیفورد و ثرال، 1990). DEA روابط بین نهادههای چندگانه و ستاندههای چندگانه را بررسی میکند تا کاراترین ترکیب نهادهها را برای تولید محصولی معین به وجود آورد و می‌تواند در ارزیابی کارایی نسبی هر فرد، گروه یا واحدی که کارایی آن مدنظر است، استفاده شود. این واحدهای مورد بررسی به نام واحدهای تصمیمگیری[17] شناخته میشوند. (اندرسون و همکاران، 2004)
از طرف دیگر، رویکرد DEA برای کمک به سرمایهگذاران در روند تصمیمگیری می‌تواند به کار رود. چنانکه بیان شد، یکی از مزیتهای DEA نسبت به سنجههای سنتی این است که آن نهادههای چندگانه و ستاندههای چندگانه را به طور همزمان بررسی میکند و نهادههایی مانند هزینه‌های معاملاتی و دیگر نهادههای تولید، به علاوه، ستاندههای چندگانه به طور همزمان در تحلیل کارایی ملاحظه نماید. از این گذشته، ستاندهها و نهادهها میتوانند واحدهای سنجش مختلفی داشته باشند بدون آنکه نیازمند هیچ تقدم رابطه جایگزینی بین این دو باشد. (روس[18]، 1995). این مزیتی برای به کارگیری معیارهایی برای هزینه‌های معاملاتی مانند نسبت‌های هزینه و کارمزد به علاوه دیگر عوامل همانند سرمایهگذاری اولیه حداقلی و اندازه دارایی در تحلیل‌ها به شمار میرود.
با به کارگیری DEA می‌توانیم مجموعه‌ای از صندوقها را از بیشترین بازدهی تا کمترین بازدهی رتبهبندی کنیم و تعیین کنیم که چگونه صندوقها در رابطه با یکدیگر یا به بیان دیگر، به صورت نسبی عمل می‌کنند. البته این ممکن است دلالت بر این نداشته باشد که صندوقهای پربازده به طور کافی بازده دارند یا نه، این روش به ما می‌گوید که کدام صندوق کاراترین در میان نمونه مورد مطالعه است. DEA همچنین، نتایجی به دست می‌دهد که سنجش‌های سنتی فاقد آن هستند، مثل این که می‌تواند بیان کند کدام نهاده یا ستانده سبب ناکارآمدی در صندوق شده است و در نتیجه مدیر صندوق می‌تواند بکوشد تا ناکارآمدی‌های صندوق را اصلاح کند، یا تلاش کند با صندوقی کارا رقابت کند. اگر ناکارآمدی‌های بزرگی در مقیاسی وسیع وجود داشته باشند، ممکن است استدلال شود که به خاطر برخی ناکارامدیهای بازار است که به صندوقها اجازه می‌دهد تا در سطحی زیر بهینه فعالیت کنند و با این حال باقی بمانند. (اندرسون و همکاران، 2004)
3-1 بازده به مقیاس در مدلهای تحلیل پوششی دادهها
از مزیتهای دیگر تحلیل پوششی دادهها این است که براساس مدلهای مختلف آن میتوان بازده به مقیاس واحدهای تصمیم گیری را تعیین نمود که این امر، برای تحلیلهای اقتصادی از اهمیت خاصی برخوردار است. بازده به مقیاس ارتباط بین نسبت تغییرات دادهها و ستاندههای یک واحد تصمیم گیری را بیان میکند. نوع بازده به مقیاس یک واحد تصمیمگیری پاسخ به این سؤال است که اگر دادهها را افزایش دهیم چه تغییری بر روی مقدار ستاندههای واحد تصمیمگیری رخ می‌دهد. از بین‌های مدلهای شرح داده شده در قسمتهای قبل، مدل CCR بازدهی ثابت نسبت به مقیاس و مدل BCC بازدهی متغیر نسبت به مقیاس دارند.
بازده به مقیاس یک واحد تصمیمگیری می‌تواند به سه نوع زیر باشد:
الف) بازده به مقیاس افزایشی:
اگر میزان ورودی یک واحد را به یک نسبت افزایش دهیم، و ستاندههای آن واحد بیش از نسبتی که دادهها را افزایش داده‌ایم، افزایش یابند، بازده به مقیاس افزایش است. در این حالت نسبت افزایش در ستانده بزرگ‌تر از نسبت افزایش در داده است. (نیکلسون[19]، 1972)
به شکل ریاضی داریم:
f(ax1 , ax2) > f (x1 , x2)
ب) بازده به مقیاس ثابت
اگر میزان نهادههای یک واحد تصمیمگیری به یک نسبت افزایش یابد و میزان ستاندههای آن واحد نیز به همان نسبت افزایش یابد، یا به بیانی دیگر، نسبت افزایش در ستاندهها متناسب (برابر) با نسبت افزایش در دادهها باشد، می‌گوییم بازده به مقیاس ثابت است. (نیکلسون، 1972)
به شکل ریاضی داریم:
f (ax1 , a x2) = a f (x1, x2)
ج) بازده به مقیاس کاهشی
اگر میزان نهادههای یک واحد تصمیمگیری به یک نسبت افزایش یابد اما میزان ستاندههای آن واحد به نسبت کمتری افزایش یابد، بازده نسبت به مقیاس کاهشی است. (نیکلسون، 1972)
به شکل ریاضی داریم:
f (a x1 , a x2) < a t (x1, x2)
4- روش تحقیق
در این تحقیق در ابتدا جامعه تحقیق تعیین میگردد و در ادامه به تعیین ورودی و خروجیهای تحلیل پوششی دادهها و مدلهای مورد استفاده خواهیم پرداخت.
4-1 صندوقهای مورد مطالعه
در حال حاضر صندوقهای سرمایهگذاری در اوراق بهادار با درآمد ثابت و صندوقهای سرمایهگذاری در سهام در بازار سرمایه ایران در حال فعالیت هستند که مجموع تعداد آنها به 60 عدد رسیده است.[20] صندوقهای سرمایه گذاری مشترک مورد مطالعه، طبق جدول (1) بخش پیوست است با این تفاوت که شش صندوق با درآمد ثابت تضمین شده نوین سامان، آتیه نوین، امین ملت، یکم کارگزاری بانک کشاورزی، کارگزاری پارسیان و کارآفرینان برتر آینده با توجه به عدم دسترسی به اطلاعات آنها کنار گذاشته شد و در نتیجه تعداد صندوقهای مورد مطالعه 54 صندوق است. اطلاعات مورد نیاز از سایت مرکز پردازش اطلاعات مالی ایران وابسته به شرکت مدیریت فناوری بورس تهران استخراج شده است.
4-2 تعیین ورودی و خروجیهای مدل
انتخاب نهادهها و ستاندههای مناسب برای استفاده در تحلیل پوششی دادهها به ماهیت تحقیق بستگی دارد. از آنجا که این تحقیق از دیدگاه سرمایهگذار انجام میشود، نهادهها و ستاندهها باید با در نظرگیری این موضوع باشد که سرمایه گذار می‌خواهد کارایی اوراق بهادارش را بسنجد. همانگونه که در جدول 2 بیان شده است نهادههای تحقیق با توجه به ادبیات موضوع انتخاب شده است؛ عمر صندوق نشانگر میزان زمانی است که فرد سرمایه خود را در اختیار صندوق گذاشته است، خالص ارزش داراییها و درصد داراییهای نقدی که جمع درصد وجه نقد و اوراق مشارکت است نیز از جمله دیگر نهادههای تحقیق است.(اندرسون و همکاران، 2004) در قسمت ستاندهها درصد بازدهی از آغاز فعالیت از ادبیات موضوع استخراج شده است (اندرسون و همکاران، 2004) و درصد دوره برتر بازدهی بوسیله نظرسنجی از خبرگان به عنوان یکی از ملاک‌های مهم از دید سرمایه گذاران مد نظر قرار گرفته است. درصد دوره برتر بازدهی طبق تعریف مرکز پردازش اطلاعات مالی ایران بیان است از: درصد تعداد روزهای کاری از آغاز فعالیت هر صندوق است که در آن روزها بازدهی صندوق از بازدهی شاخص کل برتر بوده است. (مرکز پردازش اطلاعات مالی ایران، 1390)
جدول 2- نهادهها و ستاندههای مدل
|
ستانده |
نهاده |
|
درصد بازدهی از آغاز فعالیت (اندرسون و همکاران، 2004) |
عمر صندوق (گریگوریا، 2006) |
|
درصد دوره برتر بازدهی (نظرسنجی از خبرگان) |
خالص ارزش داراییها (اندرسون و همکاران، 2004) |
|
|
درصد داراییهای نقدی (ویلسون[21]، 2006) |
4-3 مدلهای مورد استفاده
برای اجرای تحلیل پوششی دادهها روشهای متعددی وجود دارد که برای اجرای تحقیق همانگونه که اندرسون و همکاران بیان داشتند، بیشترین و بهترین مدلهایی که استفاده شده است سه مدل BCC و CCR و اندرسن و پیترسن است لذا در این تحقیق، از مدلهای اصلی BCC و CCR که هر دو دسته بندی بازده به مقیاس ثابت و متغیر را در بر می‌گیرند و مدل رتبه بندی کلی اندرسن و پیترسن استفاده شده است. لازم به ذکر است که گریگوریا (2006) و ویلسون (2006) به شکل مجزا نیز از همین مدلها در تحقیق خود استفاده کردهاند.
شکل ریاضی مدلهای مورد استفاده در این مقاله به شکل زیر است:
الف) مدل CCR
مدل CCR مورد استفاده در این تحقیق به شکل روابط ریاضی زیر است:
St:
این مدل را مدل «مضربیCCR-I » می‌نامند. هدف از این مدل، محاسبه کارآیی DMU0 است. در این مدل Vi اوزان یا ضریب نهادهها و Wr ضرایب یا اوزان ستاندهها هستند.
ب) مدل BCC
مدل BCC مورد استفاده در این تحقیق به شکل روابط ریاضی زیر است:
Max E0=
St:
WB آزاد در علامت
این مدل را مدل “مضربی BCC-I” می‌نامند.
ج) مدل اندرسن – پیترسون
در مدلهای BCC و CCR واحدهایی که بر روی مرز کارآیی قرار می‌گیرند حداکثر مقدار کارآیی که برابر یک است را به خود اختصاص میدهند که در این حالت واحد تصمیم گیری مورد بررسی به عنوان ملاک ارزیابی خود قرار می‌گیرد. مزیت مدل پیشنهادی به وسیله اندرسن و پیترسون در این است که شامل فرض ملاک قرار گرفتن واحد تصمیم‌گیر برای خود آن واحد را ندارد به بیان دیگر، واحدهای تصمیم‌گیر میتوانند عددی بیشتر از یک بگیرند (پورکاظمی، 1382).
رابطه برنامه‌ریزی خطی در این مدل نیز همانند مدلهای قبل است، فقط آنکه واحد تحت بررسی از مجموع سمت چپ محدودیت‌های حذف میگردد. لذا نتایج این مدل برای واحدهای ناکارا با مدلهای شرح داده شده قبل یکسان است. اما برای واحدهای کارا، در این مدل اعداد بالاتر از یک یا مساوی یک به دست میآید.
4-4 اعتبارسنجی مدلها
در مدل های تحلیل پوششی دادهها در صورتی نتایج تحقیق از اعتبار لازم برخوردار خواهد بود که در انتخاب تعداد ورودیها و خروجی‌ها، قاعده زیر برقرار باشد: (محرابیان، 1378)
تعداد DMUS £ (تعداد خروجی‌ها + تعداد ورودیها) × 3
در این تحقیق تعداد ورودیها و خروجی‌ها در مجموع 5 شاخص است که سه برابر آن کمتر از 54 واحد تصمیم گیری که همان صندوقهای سرمایه گذاری هستند است. در این تحقیق برای محاسبه از نرم افزار LINGO 11 استفاده شده است.
5- نتیجه گیری
برای همه صندوقهای سرمایهگذاری موجود میزان کارایی بر اساس روش DEA محاسبه شد. همانطور که در بالا توضیح داده شد برای این تحقیق مدل DEA ستانده گرا به کار گرفته شد که عدد 1 بیان گر این واقعیت است که صندوق مورد نظر کارایی کامل دارند یا به بیان دیگر، بر روی مرز کارایی واقع شدهاند. البته، ذکر این نکته لازم است که صندوقهای سرمایه گذاری مشترک در این روش با یکدیگر سنجیده میشوند؛ عدد کمتر از 1 دلالت بر این دارد که صندوق مذکور در مقایسه با دیگر صندوقها از کارایی کمتری برخوردار است. هر چه عدد مذکور به 1 نزدیک‌تر باشد نشان دهنده این است که صندوق از کارایی بیشتری برخوردار است.
جدول(3) در بخش پیوست نتایج حاصل از اجرای دو مدل CCR و BCC را برای 54 صندوق سرمایه گذاری نشان می‌دهد. این نتایج از کاراترین صندوق به ناکارامدترین صندوق رتبهبندی شده است. همانگونه که از نتایج اجرای مدل CCR معلوم است تعداد 16 صندوق سرمایه گذاری بر روی مرز کارا واقع شدهاند و بر اساس مدل BCC تعداد صندوقهای کارا 18 صندوق است.
همانگونه که از جدول(3) در بخش پیوست معلوم است صندوق سرمایه گذاری نقش جهان، صندوق سرمایه گذاری مشترک شاداب و صندوق سرمایه گذاری تدبیرگران آگاه از نظر مدل CCR ناکارا و از نظر مدل BCC کارا است.
مدلهای CCR، مدلهای بازدهی ثابت به مقیاس هستند اما در عمل، فرض بازدهی ثابت نسبت به مقیاس در بسیاری از واحدهای تصمیم گیری قابل اتکا نبوده و بنابراین، ضرورت تبیین مدلی با فرض بازدهی متغیر نسبت به مقیاس (BCC) برای دریافت واقع بینا‌نه‌تری از مسائل احساس میشود. در شکل 1 روند رتبهبندی براساس دو مدل BCC و CCR نشان داده شده است. همانطور که از شکل بر میآید رتبه صندوقها بر اساس دو مدل در بیشتر موارد با یکدیگر یکسان است ولی در مورد بعضی از صندوقها مانند صندوق سرمایه گذاری مشترک نوین بین عدد به دست آمده از طریق دو مدل تفاوت چشمگیری دیده میشود.
شکل1- روند رتبه های دو مدل BCC و CCR
برای بررسی همسانی رتبه به دست آمده توسط دو مدل آزمون مقایسات زوجی انجام شده است نتایج این آزمون که براساس نرم افزار spss 16 به دست آمده است در جدول 4 بیان شده است. طبق نتایج جدول در سطح اطمینان 95 درصد همبستگی معنی داری بین دو روش وجود ندارد و تفاوت معنی داری بین میانگین دو روش موجود است. بر اساس این نتایج و با توجه به مطالب بیان شده در مورد بازدهی به مقیاس در مدلهای تحلیل پوششی دادهها میتوان نتیجه گرفت بازدهی به مقیاس صندوقهای مشترک سرمایه گذاری متغیر است.
جدول 4- نتایج آزمون مقایسات زوجی
همانطور که ذکر شد در دو مدل BCC و CCR رتبه تمامی واحدهای تصمیم گیری بر روی مرز کارا یک خواهد شد و بین آنها نمیتوان رتبهبندی کرد. برای رفع این نقیصه از مدل رتبهبندی نهایی اندرسون و پیترسون استفاده میشود. در این مدل محدودیت خروجی نتایج که در دو مدل دیگر بین صفر و یک بوده است از کران بالا برداشته شده است و واحدهای تصمیمگیری هر عددی بیشتر از 1 میتوانند بگیرند. نتایج حاصل از این مدل در جدول(5) در بخش پیوست بیان شده است که نشان‌دهنده رتبهبندی نهایی صندوقهای سرمایهگذاری است.
در این مطالعه برای محاسبه کارایی صندوقهای سرمایه گذاری مشترک از جدیدترین روشهای موجود در ادبیات موضوع یعنی روش تحلیل پوششی دادهها که جزو روشهای ناپارامتریک بررسی کارایی است، استفاده شده. در این تحقیق بر اساس آخرین اطلاعات موجود در مورد صندوقها تا اردیبهشت 1390 به بررسی کارایی صندوقها پرداخته شد و از روشهای بازده به مقیاس ثابت و بازده به مقیاس متغیر برای بررسی استفاده شد. نتایج حاصل از اجرای روشهای BCC و CCR حاکی از آن است که حدود 30 درصد از صندوقها بر روی مرز کارایی قرار دارند و نتیجه حاصل از مقایسات زوجی بیانگر این واقعیت است که بازده به مقیاس در صندوقها از نوع متغیر است. در ادامه برای رتبهبندی نهایی صندوقها از روش اندرسون و پیترسون استفاده شد.
پیوست:1
جدول 1-. صندوقهای سرمایه گذاری فعال در ایران تا 13/2/1390
|
ردیف |
نام |
نوع |
تاریخ آغاز فعالیت |
|
1 |
صندوق سرمایه گذاری کارآفرین |
اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1386 |
|
2 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک پویا |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1387 |
|
3 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک حافظ |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1387 |
|
4 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک کارگزاری بانک صادرات ایران |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1387 |
|
5 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک سهم آشنا |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1387 |
|
6 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک خبرگان |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1387 |
|
7 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک کارگزاری بانک ملی ایران |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1387 |
|
8 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک پیشتاز |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1387 |
|
9 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک آرین (گلچین) |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1387 |
|
10 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک کارگزاری کاسپین مهر ایرانیان |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1387 |
|
11 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک آگاه |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1387 |
|
12 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک کارگزاری بانک تجارت |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1387 |
|
13 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک شاداب |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1387 |
|
14 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک پاسارگاد |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1387 |
|
15 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک بانک اقتصاد نوین |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1387 |
|
16 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک یکم ایرانیان |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1387 |
|
17 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک بورس بیمه |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1388 |
|
18 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک امین گلوبال |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1388 |
|
19 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک صنعت و معدن |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1388 |
|
20 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک بورسیران |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1388 |
|
21 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک پیشگام |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1388 |
|
22 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک رضوی |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1388 |
|
23 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک امین کارآفرین |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1388 |
|
24 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک فارابی |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1388 |
|
25 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک مهر ایرانیان |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1388 |
|
26 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک نوین سامان |
سرمایه گذاری در اوراق بهادار با درآمد ثابت و سهام |
1388 |
|
27 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک ممتاز |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1388 |
|
28 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک ایساتیس |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1388 |
|
29 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک بانک مسکن |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1388 |
|
30 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک صبا |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1388 |
|
31 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک پارس |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1388 |
|
32 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک نوین |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1388 |
|
33 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک آتیه نوین |
سرمایه گذاری در اوراق بهادار با درآمد ثابت و سهام |
1388 |
|
34 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک گنجینه بهمن |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثبات |
1389 |
|
35 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک بورس 24 |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثبات |
1389 |
|
36 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک نواندیشان |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس/فرابورس و اوراق بهادار با درآمد ثبات |
1389 |
|
37 |
صندوق سرمایه گذرای مشترک امین ملت |
سرمایه گذاری در اوراق بهادار با درآمد ثابت و سهام |
1389 |
|
38 |
صندوق سرمایه گذاری کارگزاری بانک کشاورزی |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1389 |
|
39 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک رفاه |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1389 |
|
40 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک بیمه دی |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1389 |
|
41 |
صندوق سرمایه گذاری امید ایرانیان |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1389 |
|
42 |
صندوق سرمایه گذاری فیروزه |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1389 |
|
43 |
صندوق سرمایه گذاری ارگ هومن |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1389 |
|
44 |
صندوق سرمایه گذاری نقش جهان |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1389 |
|
45 |
صندوق سرمایه گذاری تدبیرگران فردا |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1389 |
|
46 |
صندوق سرمایه گذاری آپادانا |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1389 |
|
47 |
صندوق سرمایه گذاری راهنما |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1389 |
|
48 |
صندوق سرمایه گذاری سینا |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1389 |
|
49 |
صندوق سرمایه گذاری عقیق |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1389 |
|
50 |
صندوق سرمایه گذاری تدبیرگر سرمایه |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1389 |
|
51 |
صندوق سرمایه گذاری امید سهم |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1389 |
|
52 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک شاخصی کارآفرین |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1389 |
|
53 |
صندوق سرمایه گذاری یکم کارگزاری بانک کشاورزی |
سرمایه گذاری در اوراق بهادار با درآمد ثابت و سهام |
1390 |
|
54 |
صندوق سرمایه گذاری تدبیرگران آگاه |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1390 |
|
55 |
صندوق سرمایه گذاری آرمان کارآفرین |
سرمایه گذاری در اوراق بهادار با درآمد ثابت و سهام |
1390 |
|
56 |
صندوق سرمایه گذاری کارگزاری پارسیان |
سرمایه گذاری در اوراق بهادار با درآمد ثابت و سهام |
1390 |
|
57 |
صندوق سرمایه گذاری پیشرو |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1390 |
|
58 |
صندوق سرمایه گذاری کارآفرینان برتر آینده |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1390 |
|
59 |
صندوق سرمایه گذاری سپهر اول کارگزاری بانک صادرات |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1390 |
|
60 |
صندوق سرمایه گذاری مهر شریعه |
سهام و حق تقدم پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار با درآمد ثابت |
1390 |
منبع: www.fipiran.com
پیوست 2:
جدول3- نتایج اجرای مدل CCR و BCC
|
ردیف |
نام |
CCR |
BCC |
ردیف |
نام |
CCR |
BCC |
|
1 |
صندوق سرمایه گذاری آپادانا |
000000/1 |
000000/1 |
28 |
صندوق سرمایه گذاری تدبیرگر سرمایه |
7253093/0 |
7968562/0 |
|
2 |
صندوق سرمایه گذاری ارگ هومن |
000000/1 |
000000/1 |
29 |
صندوق سرمایه گذاری کارگزاری بانک کشاورزی |
7178679/0 |
7847845/0 |
|
3 |
صندوق سرمایه گذاری امید سهم |
000000/1 |
000000/1 |
30 |
صندوق سرمایه گذاری تدبیرگران فردا |
7087947/0 |
7821797/0 |
|
4 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک امین کارآفرین |
000000/1 |
000000/1 |
31 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک صبا |
7029569/0 |
7629405/0 |
|
5 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک ایساتیس |
000000/1 |
000000/1 |
32 |
صندوق سرمایه گذاری پیشرو |
6975950/0 |
7527552/0 |
|
6 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک بانک اقتصاد نوین |
000000/1 |
000000/1 |
33 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک نواندیشان |
6787062/0 |
7383966/0 |
|
7 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک بانک مسکن |
000000/1 |
000000/1 |
34 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک نوین |
6396716/0 |
7333116/0 |
|
8 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک بورس 24 |
000000/1 |
000000/1 |
35 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک ممتاز |
6301733/0 |
7242381/0 |
|
9 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک بورسیران |
000000/1 |
000000/1 |
36 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک کارگزاری بانک تجارت |
6174245/0 |
7052016/0 |
|
10 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک پویا |
000000/1 |
000000/1 |
37 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک فارابی |
5851346/0 |
6863866/0 |
|
11 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک رفاه |
000000/1 |
000000/1 |
38 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک پاسارگاد |
5564990/0 |
6262191/0 |
|
12 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک شاخصی کارآفرین |
000000/1 |
000000/1 |
39 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک خبرگان |
5546710/0 |
6229718/0 |
|
13 |
صندوق سرمایه گذاری کارآفرینان برتر آینده |
000000/1 |
000000/1 |
40 |
صندوق سرمایه گذاری امید ایرانیان |
5355813/0 |
6027875/0 |
|
14 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک کارگزاری کاسپین مهر ایرانیان |
000000/1 |
000000/1 |
41 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک صنعت و معدن |
5349151/0 |
5625586/0 |
|
15 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک گنجینه بهمن |
000000/1 |
000000/1 |
42 |
صندوق سرمایه گذاری فیروزه |
5093672/0 |
5508968/0 |
|
16 |
صندوق سرمایه گذاری مهر شریعه |
000000/1 |
000000/1 |
43 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک سهم آشنا |
4751393/0 |
5476052/0 |
|
17 |
صندوق سرمایه گذاری نقش جهان |
9825119/0 |
000000/1 |
44 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک پارس |
4424387/0 |
5358738/0 |
|
18 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک شاداب |
9444713/0 |
000000/1 |
45 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک بورس بیمه |
3887302/0 |
4858215/0 |
|
19 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک بیمه دی |
9084882/0 |
9673032/0 |
46 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک پیشگام |
3159510/0 |
4591249/0 |
|
20 |
صندوق سرمایه گذاری سپهر اول کارگزاری بانک صادرات |
8150094/0 |
9452119/0 |
47 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک حافظ |
2946819/0 |
4046887/0 |
|
21 |
صندوق سرمایه گذاری سینا |
8039589/0 |
9210955/0 |
48 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک آگاه |
2784143/0 |
3767434/0 |
|
22 |
صندوق سرمایه گذاری عقیق |
8025401/0 |
8903304/0 |
49 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک کارگزاری بانک ملی ایران |
2603996/0 |
3422959/0 |
|
23 |
صندوق سرمایه گذاری راهنما |
8015049/0 |
8407250/0 |
50 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک مهر ایرانیان |
2382381/0 |
3088955/0 |
|
24 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک آرین(گلچین) |
7968232/0 |
8404103/0 |
51 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک پیشتاز |
2222598/0 |
2723035/0 |
|
25 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک رضوی |
7398103/0 |
8271757/0 |
52 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک کارگزاری بانک صادرات ایران |
1634197/0 |
2224891/0 |
|
26 |
صندوق سرمایه گذاری آرمان کارآفرین |
7336596/0 |
8228166/0 |
53 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک امین گلوبال |
1579277/0 |
1853524/0 |
|
27 |
صندوق سرمایه گذاری تدبیرگران آگاه |
7278270/0 |
000000/1 |
54 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک یکم ایرانیان |
1418493/0 |
1785664/0 |
پیوست 3:
جدول 5- نتایج رتبهبندی نهایی براساس مدل اندرسون پیترسون
|
ردیف |
نام |
A&P |
ردیف |
نام |
A&P |
|
1 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک شاخصی کارآفرین |
43313/12 |
28 |
صندوق سرمایه گذاری تدبیرگر سرمایه |
7253093/0 |
|
2 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک پویا |
490534/3 |
29 |
صندوق سرمایه گذاری کارگزاری بانک کشاورزی |
7178679/0 |
|
3 |
صندوق سرمایه گذاری امید سهم |
416368/2 |
30 |
صندوق سرمایه گذاری تدبیرگران فردا |
7087947/0 |
|
4 |
صندوق سرمایه گذاری مهر شریعه |
415750/2 |
31 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک صبا |
7029569/0 |
|
5 |
صندوق سرمایه گذاری کارآفرینان برتر آینده |
008904/2 |
32 |
صندوق سرمایه گذاری پیشرو |
6975950/0 |
|
6 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک بورسیران |
737618/1 |
33 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک نواندیشان |
6787062/0 |
|
7 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک بورس 24 |
478747/1 |
34 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک نوین |
6396716/0 |
|
8 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک رفاه |
398716/1 |
35 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک ممتاز |
6301733/0 |
|
9 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک کارگزاری کاسپین مهر ایرانیان |
273621/1 |
36 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک کارگزاری بانک تجارت |
6174245/0 |
|
10 |
صندوق سرمایه گذاری آپادانا |
227926/1 |
37 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک فارابی |
5851346/0 |
|
11 |
صندوق سرمایه گذاری ارگ هومن |
210128/1 |
38 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک پاسارگاد |
5564990/0 |
|
12 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک ایساتیس |
190019/1 |
39 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک خبرگان |
5546710/0 |
|
13 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک گنجینه بهمن |
159618/1 |
40 |
صندوق سرمایه گذاری امید ایرانیان |
5355813/0 |
|
14 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک بانک اقتصاد نوین |
080742/1 |
41 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک صنعت و معدن |
5349151/0 |
|
15 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک بانک مسکن |
072339/1 |
42 |
صندوق سرمایه گذاری فیروزه |
5093672/0 |
|
16 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک امین کارآفرین |
015164/1 |
43 |
صندوق سرمایه گذاری مشترک سهم آشنا |
4751393/0 |
)